民银国外：首予维珍妮“买入”评级 全国贴身内衣制造龙头

2025-12-10 16:59

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　　民银国外发布研报称，初次隐敝，赐与维珍妮（02199）“买入”评级，其为全国朝上的贴身内衣制造商，接管IDM方式并依托三大中枢工艺。频年公司告捷将技巧上风拓展至通背叛饰等高增长鸿沟，通顺家具已成为第二伟业务。通过优化客户结构、锻练布局越南产能及基本完成国内迁厂，改日在本钱开支可控、减债降费的趋势下，公司盈利与后果有望执续提高。

　　民银国外主要不雅点如下：

　　公司概览

　　维珍妮是全国贴身内衣制造行业第一梯队制造商，接管IDM 方式并依托三大中枢工艺，业务隐敝贴身内衣/通顺家具/挥霍电子配件/胸杯。FY25 公司营收/

　　经调养净利润永诀为 78.4/ 4.0 亿元。

　　依托三大中枢技巧，拓展品类范畴至通背叛，执续优化客户结构

　　公司以电脑开模、立体模压成型、无缝贴合三大中枢技巧构建多元技巧矩阵，从传统贴身内衣起步，渐渐拓展至通顺内衣、紧身裤、功能通背叛及挥霍电子配件。通顺家具为第二大品类，FY25

　　公司贴身内衣/通顺家具/挥霍电子配件/胸杯永诀占总收入 54%/ 37%/ 5%/ 3%。公司频年发力 Bonding 通背叛，FY25/FY26H1

　　该品类收入永诀同比+50%/ +40%，1H FY26 Bonding 通背叛占通顺家具收入达 4 成以上。客户结构多元化，公司从早期依赖维密（FY2014

　　收入占比 35%），拓展至优衣库，以及 NIKE、Adidas、Lululemon、On 等国外通顺品牌。

　　越南产能布局锻练，国内迁厂已近尾声，改日减债控费提效可期

　　（1）维珍妮越南/中国产能永诀占比 85%/15%，越南产能基地按品类进行决策，共 6

　　个工场，可欢叫好意思国市集供应并灵验摈弃关税风险；国内产能从深圳迁至肇庆已近尾声，改日将执续鼓舞坐褥后果提高。（2）利润端，过往两年公司受到深圳搬厂至肇庆的关系重组用度、利息用度影响，FY25

　　重构成本、利息用度永诀为 2.2/ 3.4 亿港元。（3）后续本钱开支可控，展望 FY26 本钱开支约 2.5 亿，改日 3 年每年 1.5 亿以内，而

　　FY19 本钱开支峰值达 12.1 亿港元。FY25 公司EBITDA 为 10.6 亿港元，改日 3-4 年公司方针减债至少 10

　　亿港元，聚拢减债盘算及降息预期，利息用度有望勤俭，费器具备优化空间。

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包袱剪辑：史丽君